《基金经理(lǐ)投资笔记》宏观策略(lüè)系(xì)列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　我们上期对市场的(de)整体观点(diǎn)是大概(gài)率(lǜ)市场处于“战(zhàn)略僵(jiāng)持阶段的(de)乱战”，5月交易机会可能(néng)更(gèng)均衡、但(dàn)也更脆弱，当前(qián)可能是(shì)一(yī)个(gè)布(bù)局的好(hǎo)阶(jiē)段，而未必会是收获的阶段，投资(zī)者需(xū)要多一点耐(nài)心。市(shì)场可能继续(xù)对一季报定价(jià)，短(duǎn)期(qī)市场的(de)核心矛盾(dùn)在于缺(quē)乏特别(bié)明显的亮点。同(tóng)时我们也提醒大家，虽然我们看好TMT和中特估全年的投资(zī)机会，但是短期游戏传媒和中(zhōng)特估与其他板(bǎn)块分化较为极致，也是不(bù)争的事实，提醒大家这两个板块(kuài)短期(qī)可能(néng)的(de)风险(xiǎn)。

　　一、市场的表现(xiàn)：继续定(dìng)价国内经济疲弱(ruò)修500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两(xiū)复

　　过去的一周，市场的(de)演绎(yì)跟我(wǒ)们的观点大(dà)致符合：周(zhōu)一中特估上涨(zhǎng)之后连续回调，一季报(bào)业绩尚可、同时前期又没(méi)有定价充(chōng)分的火电(diàn)、纺织(zhī)服装、新能源和家电等有一定的超(chāo)额收(shōu)益，但(dàn)是反弹也相对脆弱。国内外公布的部分经济金融数据传递的(de)信息都没有明(míng)确的方向性，股市和债市(shì)依然定价国内经济疲弱(ruò)的复苏力度，没(méi)有在我们上一次(cì)对市场的判断上提供明(míng)显的增量信息。

　　上周申万(wàn)31个行业(yè)中有7个行(xíng)业出现上(shàng)涨(zhǎng)，24个行业出(chū)现下跌。分行业看，公用事业(yè)、煤炭(tàn)、汽车等行业表现较好，周涨跌幅分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传(chuán)媒、有(yǒu)色金属等行业表现较(jiào)差，周(zhōu)涨跌(diē)幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值来看，社会服务、商(shāng)贸零售、美容护理等(děng)行业处(chù)于历史高位估值区(qū)间，市盈率分位(wèi)数分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金属、电力设备(bèi)、煤炭(tàn)等行业(yè)处于历史低位估(gū)值区间，市盈率分位数分(fēn)别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比(bǐ)上(shàng)周变化来看(kàn)，环保、公用事业、汽车等行业位于前列(liè)，市盈率(lǜ)分(fēn)位数分(fēn)别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食(shí)品饮料，传媒等行业稍显(xiǎn)落(luò)后(hòu)，市(shì)盈率(lǜ)分位数分别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易(yì)情绪(xù)来看(kàn)，纵向（时序(xù)上）拥(yōng)挤度观(guān)察，银行、交(jiāo)通运输、非(fēi)银金融等行业换(huàn)手率位于(yú)一年内高(gāo)点(diǎn)，换(huàn)手率分位(wèi)数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、美(měi)容护理、食品饮料等行业换手率(lǜ)位于一年内低点，换手率(lǜ)分(fēn)位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行(xíng)业间）拥挤(jǐ)度观(guān)察(chá)，银行、非银金融、传(chuán)媒等行业成交(jiāo)额占比位于(yú)一(yī)年(nián)内高点，成交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧(mù)渔、基础化工、综(zōng)合等行业成(chéng)交额占(zhàn)比位于一年内低(dī)点(diǎn)，成交额占(zhàn)比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的(de)进一步验证(zhèng)：宏(hóng)观依(yī)据

　　对(duì)市(shì)场的定(dìng)性是下一步(bù)决策的依据(jù)，从宏观(guān)证据来看，市场是(shì)脆(cuì)弱而(ér)均衡的：

　　第一，出口不(bù)弱，趋势(shì)变弱，进口(kǒu)验证乏力的(de)外(wài)需。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月(yuè)为同(tóng)比上(shàng)升14.8%；4月进(jìn)口同(tóng)比下跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预(yù)测可能是打脸市场预(yù)期次数最多的指(zhǐ)标之(zhī)一，正如每年大家对出口进行展望一样，今年年初的出(chū)口(kǒu)确实又(yòu)再次超出大家的预期。今年出口的变化，需要我们(men)审视、理(lǐ)解出口的中期(qī)逻(luó)辑变化：中国(guó)的国家战(zhàn)略在清晰地知(zhī)道(dào)欧(ōu)美日韩(hán)的战略意图之后，在过去几(jǐ)年做了(le)很多的应(yīng)对(duì)和部署，东(dōng)盟、一带(dài)一路、上合和广大发展(zhǎn)中国(guó)家逐(zhú)渐被更充分地融入到(dào)中国经济圈(quān)，成为外(wài)需和中(zhōng)国全(quán)球战略的重要一环(huán)，也需要(yào)成为我们日后(hòu)分(fēn)析中的重点(diǎn)之(zhī)一(yī)。

　　分析(xī)完中期(qī)的逻辑变化，再(zài)回到短期的现实。4月的出口肯定是不弱(ruò)的，不过趋势在(zài)走弱，考(kǎo)虑到全球经济和(hé)金(jīn)融系(xì)统在过去一(yī)段(duàn)时间的风险暴露逐渐增(zēng)加(jiā)，再结合越(yuè)南、韩国这些(xiē)重要出(chū)口国(guó)家近期的数据走(zǒu)势，出(chū)口趋势是在走弱的(de)，如果全球经济动能走弱(ruò)，一带一(yī)路和东盟可能也(yě)无法(fǎ)单独把(bǎ)中国出(chū)口(kǒu)稳住(zhù)。与此同时，进口继续(xù)走弱，在经(jīng)历了年初复苏短暂(zàn)的斜率走陡之后，经(jīng)济的复苏斜率明(míng)显趋于平缓(huǎn)，国内外新(xīn)的政(zhèng)策变化(huà)又还没有看(kàn)到，当前(qián)市场大逻辑是(shì)相(xiāng)对缺乏的，这是我们觉得市场脆弱而均衡的(de)重要原(yuán)因。

　　第二，社(shè)融(róng)信(xìn)贷(dài)一(yī)季(jì)度加(jiā)速放(fàng)量后(hòu)逐(zhú)渐回归正常(cháng)，居民加(jiā)杠杆意(yì)愿(yuàn)弱。

　　4月(yuè)新增人民币贷款0.72万(wàn)亿，去年(nián)同期0.65万(wàn)亿；新增(zēng)社融1.22万亿，去年同期0.93万亿；社融增(zēng)速10%，前值(zhí)10%；M2同(tóng)比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比(bǐ500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两)5.3%，前(qián)值5.1%。历(lì)史纵向来(lái)看(kàn)，因(yīn)为2022年4月本身(shēn)就(jiù)是(shì)社(shè)融信贷比较弱的一个月，所(suǒ)以今(jīn)年4月的社融信贷(dài)看上去比去年(nián)多(duō)，但实际上是比较弱的，比疫情前的2019、2018年4月社融都(dōu)要弱。就今(jīn)年的节奏来看，一季度社融(róng)信贷提前发力，所以投放巨大，4月份慢(màn)慢(màn)回归正常乃至略偏弱(ruò)的状态。

　　居(jū)民(mín)的(de)中长贷在经历了积压需求暂时释放之后，再度回归比较(jiào)弱的态势，居民中长贷同比比去年萎缩1156亿，这意味着居民可能非但没有(yǒu)明显增(zēng)加房贷的意愿，反而在加大(dà)还贷的量(liàng)，这与(yǔ)前段时(shí)间(jiān)新闻报(bào)道的居民提前还(hái)房贷(dài)现象增加的情况(kuàng)一致。另(lìng)外(wài)，根据(jù)不完全统(tǒng)计的4月部分(fēn)银行(xíng)的(de)理财规(guī)模变(biàn)化，银行理财出(chū)现了明显的回流，但在(zài)权益市场(chǎng)上资金(jīn)回流并不(bù)明显，因(yīn)此极有可能流到(dào)了低(dī)风险(xiǎn)低(dī)波动(dòng)的(de)相(xiāng)关产品上(shàng)。这说(shuō)明(míng)无论是(shì)对实物(wù)投资还是金(jīn)融投(tóu)资，居民(mín)部门(mén)的风险(xiǎn)偏好仍(réng)有(yǒu)待修(xiū)复。因此(cǐ)，随着居民(mín)部门购房(fáng)欲望下降之(zhī)后，整个金(jīn)融部门(mén)其(qí)实并不(bù)缺钱(qián)，但大家都在等待(dài)权益市场系统性风险偏好(hǎo)抬升的一个明(míng)确的政策(cè)或者基(jī)本面信号(hào)。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通(tōng)胀，反映的是内生动力偏弱的(de)预(yù)期

　　中国4月CPI同(tóng)比上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预(yù)期下降3.3%，前(qián)值(zhí)下降2.5%，通(tōng)胀维(wéi)持低位，这(zhè)反映的是国(guó)内修复动(dòng)力偏弱，而供应(yīng)总体(tǐ)充(chōng)足，进而(ér)价(jià)格维持低迷。我们也判断在弱(ruò)修(xiū)复(fù)之下，低(dī)通胀(zhàng)的特(tè)质有望(wàng)延续。

　　结(jié)构上看(kàn)，食品价格继续回(huí)落。4月CPI食品价格(gé)同(tóng)比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降(jiàng)1%，前值下降1.4%，由500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两于天(tiān)气转(zhuǎn)暖，鲜菜(cài)上市量增(zēng)加，鲜菜(cài)价格同环比大幅下降，环比下降6.1%，同比下降(jiàng)13.5%，存(cún)栏量也相对充裕，猪肉价格环(huán)比(bǐ)继续(xù)下跌(diē)3.8%，降幅有所(suǒ)收(shōu)窄。核心CPI同比(bǐ)上涨(zhǎng)0.7%，涨幅与上月持平，环比上涨0.1%。从(cóng)大类分项来看，食品烟酒、生(shēng)活用品及服务、交通和通(tōng)信同比涨幅回落；衣着、居住、教(jiào)育文化(huà)和娱乐涨幅较上月有(yǒu)所扩大；医疗(liáo)保健(jiàn)持(chí)平，这反映的(de)是(shì)普通消(xiāo)费品(pǐn)的需(xū)求修复较弱，而高端(duān)、偏服(fú)务项的消费需求率先修复。

　　PPI同比继(jì)续大幅(fú)回(huí)落，主要(yào)受上年(nián)同(tóng)期基数较高影响，同时全球(qiú)库存周期(qī)去化，制造业偏(piān)弱。生产资(zī)料价格同比(bǐ)下降(jiàng)4.7%，环比下(xià)降0.6%，继续回落；生活资料同比(bǐ)上涨0.4%，环比下降(jiàng)0.3%，均较弱。分(fēn)行业来看，上(shàng)游和(hé)中游煤炭开采(cǎi)、石油(yóu)和(hé)天然(rán)气开采、黑(hēi)色金属采矿、石油(yóu)、煤(méi)炭(tàn)及其他燃料加工、黑(hēi)色(sè)金属冶(yě)炼和压延加(jiā)工业均有(yǒu)较大拖累(lèi)，电力、热力(lì)的生(shēng)产和供(gōng)应业、纺织服(fú)装服饰业，非金属矿采选业同比(bǐ)上涨。

　　通胀连(lián)续两(liǎng)个月处在低位，我们认为(wèi)这反映的是内生修复动力较弱。季(jì)节性因素以及产业周(zhōu)期带来的食品价格下跌(diē)和生产资料(liào)价格下跌，带(dài)动(dòng)CPI同比(bǐ)放缓、PPI大幅(fú)回(huí)落。随着(zhe)下半(bàn)年基数下(xià)降，经济逐步修复，通胀(zhàng)有(yǒu)望(wàng)回(huí)升(shēng)，但(dàn)我们认为通胀短(duǎn)期(qī)内(nèi)也较难(nán)回(huí)到1%水平之上，投(tóu)资(zī)均不(bù)需要过度(dù)考虑“通缩”和“通(tōng)胀”问题。短期来看，物(wù)价回落有(yǒu)助于企业刚性成本下(xià)降，修复盈利能力，关(guān)注通胀的修复更多反映的是需求修复的(de)幅度(dù)。

　　三(sān)、下一步的策(cè)略：反(fǎn)弹概率大，要保持交易(yì)的灵活(huó)性

　　从上(shàng)述基本面的分析出发，我们(men)仍然维持“市场乱(luàn)战，均(jūn)衡(héng)且脆弱的(de)交(jiāo)易机会”的判断。从(cóng)技术面看，当前权益(yì)市场的买(mǎi)入理(lǐ)由是大盘(pán)指数再(zài)度接(jiē)近前期低位，这为我们提供(gōng)了布局机会(huì)，交易的反弹概(gài)率在加大。从策略角度(dù)看，投资(zī)者需要高度重(zhòng)视交易的(de)灵活性。策略的整体包括趋(qū)势、结构与节奏(zòu)，反弹带(dài)来的是节奏的变化，不是趋势(shì)和结构的变(biàn)化。

　　哪些板(bǎn)块反弹机会较(jiào)大呢(ne)？创金合信(xìn)基金宏(hóng)观策略配置团队观察各(gè)家分析师对(duì)申万各行业2023年归母净(jìng)利润(rùn)的(de)预测，可以作(zuò)为参(cān)考。如果让反弹更扎实一些，预期业绩(jì)变化是一(yī)个相对可靠的(de)数据。

　　环比(bǐ)上(shàng)周来看，市场对公用事业(yè)、石油石化、房(fáng)地(dì)产等行业基(jī)本(běn)面较为乐观(guān)，预计2023年净利润分(fēn)别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢(gāng)铁等(děng)行(xíng)业基本面预期有所调整，预(yù)计2023年净利润分别变化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)，投委会委员(yuán)兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总(zǒng)部(bù)总(zǒng)监(jiān)，南开大(dà)学(xué)经(jīng)济学博士(shì)，清(qīng)华大学管理(lǐ)科学与工(gōng)程(chéng)博士后。学术研(yán)究与教(jiào)学以及(jí)宏观经济走(zǒu)势、金融(róng)产品分析(xī)等实务(wù)领域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从(cóng)业(yè)23年以来，一直致力于在周期波动(dòng)的(de)框架内(nèi)运(yùn)用(yòng)财政的视(shì)角解构宏观经济的(de)运行，将中国(guó)经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士(shì)，创金合信(xìn)基(jī)金经理、首席宏(hóng)观分(fēn)析师，2022年2月加(jiā)入创金(jīn)合信(xìn)基金。此前履职博时(shí)基(jī)金，负(fù)责宏观(guān)策略(lüè)、宏(hóng)观政(zhèng)策(cè)、大类资产(chǎn)配置与(yǔ)择时研究。武汉大学学士，上(shàng)海财经大学(xué)经济(jì)学硕士、博士，中国社(shè)科院经济学(xué)博士后，学术论文多发表(biǎo)于国(guó)际SSCI英文核心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 500克是多少斤等于多少斤，500克是多少斤两